英语原文共 10 页，剩余内容已隐藏，支付完成后下载完整资料
寻找最好的财务绩效评价方法
Jeffrey M.Bacidore,John A.Boquist,Todd T.Milbourn,and Anjan v.Thakor
摘要：修正后的经济增加值（REVA）提供了一个在股东价值创造背景下评估经营绩效的理论分析框架。经济增加值（EVA）与股东价值创造联系密切，从补偿公司融资者的资金风险角度看，REVA是评估公司是否经营得当的更好方法。在本文中，REVA和EVA的综合数据分析都被用于估计它们与创造的股东价值的相关性和预测创造股东价值的能力，REVA总的来说在这方面要优于EVA。此外，1988 - 1992年期间使用REVA评估的前25强企业的实际报酬率比使用EVA评估的实际报酬率要高。
20世纪80年代，股东行动主义达到了前所未有的水平，导致对公司股东价值最大化的持续增长压力。例如，《时代周刊》总结这个行动为“愤怒的投资者结束了贪婪的时代，要求高管薪酬应该与公司业绩挂钩”。其基本思想是，如果经理们的薪资合同与股东价值变化相挂钩，他们就会希望比那些享受其他薪资合同的管理者得到更多的股息红利。在设计这样的合同时，一个重要的问题就是使用何种方法来衡量股东绩效。
一个显而易见的判断公司绩效的指标是股票价格本身。然而由于很多企业高管不能控制股价，因此它可能不是一个有效的约定合同标准。此外，在公司基层中，如果把基于股份的薪资作为将管理层利益与股东利益相协调的手段，其无效性将会更加明显，因为基层管理者对股票价格的影响比CEO更小。将经理层的薪资与股价挂钩可能给管理者带来过度风险，并且会降低这些薪资对管理者们使股东价值最大化的激励作用。
任何用于管理层薪资中的财务业绩评价方法，一方面，必须与股东财富的变化高度相关，另一方面，不应受到公司股价固有的随机性及“谣言”所影响。这种分歧是一个有效的财务绩效评价方法所必须解决的问题。最近的一个旨在解决这个问题的方法是经济增加值(EVA)。这个由斯特恩·斯图尔特管理服务公司提出的评价方法，创造性的将公司的会计数据和股市绩效联系在了一起。
在检验股东财富与绩效评价方法之间的关系之前，必须首先确定一个合适的方法来衡量股东财富的变化。我们认为股东应关注于企业在任何时候的异常回报－在给定的系统风险级别下股东在公司所获得的超出其期望的回报。当这种回报是正的，股东们可以获得超出期望的那部分。相反，当这种回报是负的，股东们的风险就得不到适当的补偿。鉴于这种关系，一个有效的财务绩效评价方法应该与股票的异常回报紧密相关。
在这篇文章中，我们对EVA预测异常回报的能力以及同一时期企业经济增加值和异常回报的相关性进行了实证分析。此外，我们定义了一个新的财务绩效评价方法-修正的EVA，并检验了它的统计特性。这种绩效评价方法即为REVA，它可以与EVA一起使用并完善EVA，评价方法的选择取决于组织的绩效评价水平。虽然EVA在基层管理者中也许是有用的，但我们认为，REVA是一个对高级管理层来说更好的绩效评价方法。我们进行了大量的实证研究，同时也关注EVA和REVA的预测能力的非参数测试。
尽管许多公司在资源配置和薪资分配中使用了EVA，但是几乎没有在公开发表的文献中发现有关EVA和股东价值的统计关系的研究。本文的一个目标是填补这一空白。此外，有关EVA的选择和补充，特别是对不同阶层的管理者们来说，仍然有很多需要研究的地方。尽管我们在这个方向上的研究还未详尽，我们仍希望REVA的引入能帮助公司初步解决财务绩效评价的问题。
策略，价值和选择绩效评价的方法
一个适当的绩效评价方法就是通过调整后的投资资本回报率来估计管理决策如何影响股东价值。因此，用一个适当的绩效评价方法来衡量一个给定的策略的有效性时，要体现所要求的投资资本回报率，精确计算所投入的公司资本，并且与股东获得的调整后的风险回报率高度相关。在本节中，我们将说明“如何评估投入资本及其所需的资本回报率以及适当的调整风险回报对股东意味着什么”。
投资资本，决策和价值
一个公司的价值中最透明的部分是它的实物资产，包括厂房和设备、房地产、营运资本等等。另一个部分是公司当前和未来投资机会的净现值，这个明显由公司战略所驱使的组成部分相对于实物资产来说它的价值是无形的，并且在许多公司是相当大的。公司的总价值是这两个组成部分的总和。问题是:我们如何确定这些价值?
公司的资产负债表包含一个衡量公司实际资产价值的方法，因为各种会计失真，典型的资产负债表上的资产总额并没有准确反映清算价值或资产的重置成本价值。因此，资产估价目的使用受到了限制且必须改变。
主张EVA的人，尤其是斯特恩·斯图尔特，在公司实际资产达到一个比较恰当的估计值前谨慎地调整了会计资产负债表，调整内容包括把无息流动负债和流动资产相对应，增加赎回股票商誉(例如，增加转回到总资产的累计摊销商誉)，资产重组和其他冲销，研发的资本化价值(和可能的广告费用)，后进先出等等。经营租赁付款的资本化价值导致债务余额增加。我们的目标是创造一个比过去已经存在的基于成本并遵循公认会计准则的资产负债表更能准确反映实际资产的账面经济价值的调整后的资产负债表。
在这些调整之后，我们可以看到一个典型的公司“账面经济价值”资产负债表。虽然资产负债表实际资产的账面经济价值比公司会计核算资产负债表更准确，但是它仍然不能确定公司的总价值，包括未来机会的价值。
公司的总价值也即实物资产与公司当前和未来投资机会的净现值两部分的价值之和是等于股票的市场价值加上债务的市场价值。因此，该公司的市场价值和实际资产的账面经济价值之间的差异代表了公司的当前和未来的投资机会的市场评估价值。这种差异可以被认为是一个公司的竞争战略及其人力资源的价值评估。如果按市场价值来重塑公司的资产负债表，我们会得到一个新的资产负债表。
资产的市场价值可以高于或低于实际资产的账面经济价值。特别是如果该公司对市场持保守策略意见或它没有实现好的策略所需要的人力资源，那么市场将导致公司资产价值的降低，也许会低于实际资产的账面经济价值。
有多少资本投入到了企业中？
良好的财务绩效评价方法应该弄清楚公司是如何生成营业利润的，为产生这些利润投入了多少资本。公司的融资者们应能够自由清算他们在公司中的投资并且他们的资本能自由地投资于任何地方。因此，融资者们赚到的钱至少是他们的资本在投资中能够获得的机会成本。这种情况意味着必须从营业利润中减去资本成本来衡量公司的财务绩效。因此，经济增加值定义税后净营业利润减去资本支出才是实际资产的账面经济价值。实际资产的账面经济价值可以衡量企业融资者们所提供的资本，但是这能是否真正代表生成营业利润的资本?
我们相信这个问题的答案是否定的。在任何时期的开始，融资者们作为一个群体为了市场价值可以出售整个公司。他们可以将收益投资在风险资产相同的公司，获得一个等于公司加权平均资本成本的预期回报。如果不清算他们在公司的股票，那么这些融资者们将在一开始的时候放弃获得基于公司市场价值的加权平均资本成本。
为了公司在给定的时期给融资者们创造一个真正的“经营”剩余，其最后的营业利润必须超过开始时基于使用资本的资本费用的总市场价值，而不仅仅是资产的账面经济价值。公司融资者们的资本支出象征着该公司的总市值，而不仅仅是实际资产的账面经济价值。在任何时期这种公司“投资”构成了公司用于生产利润的资本。这种观点在下一节中推动了REVA的发展。
经营与交易绩效
评价股东财富创造应关注该公司的股价表现，找出决定股东们在一段时期内从获得的股息和股价增值中所增加的财产。从本质上讲，这种交易绩效指标评估了一个投资者如果已经购买了该公司的一份股票并在期末将其售出会得到什么。这种类型的衡量股东财富创造的被称为交易绩效评价。相比之下，类似经济增加值的绩效评估方法则从融资者们的角度关注公司的经营业绩。
当前的经营绩效完全集中于在一个给定的时期内公司的绩效，市场交易的掌握程度能修正对公司的整个未来的经营绩效。如果股票市场是有效的并且在足够长的时间研究之后，这两个方法将收敛。但是我们通常只评估短时间内的绩效，一年，一个季度，或者一个月。因此，任何绩效评价方法与实际交易都是有所偏离的。很明显，我们不希望使用一个交易绩效评价来补偿我们所有的经理，特别是在较低水平的组织中，其决定了对股票价格的影响。然而，我们确实想要一个绩效评价方法来作为股东创造财富的晴雨表以此来判断任何经营效率的绩效。
股东可以通过两种方式获得投资回报:通过股息和资本收益。在任何时间t，公司的股东回报j可以具体表示为
许多因素影响公司的股东回报，最值得注意的是投资的风险，资本市场的利率和公司管理人员的专业知识。资本资产定价模型(CAPM)抓住了前两个因素通过指定股票投资溢价的预期回报率：
CAPM从而有助于确定公司在周期tj内获得的异常回报。我们称之为回报alpha;，它的计算为：
因此,这个措施的实际股东回报在一段时间内超过了预期的回报,考虑到公司的系统性风险，在这个意义上，回报是不正常的。因此我们建议在任何给定的时期内适当的衡量股东财富创造。因此,将根据他们的相关异常回报选择绩效评价方法。
这个措施对于绩效评价的确是一个很大的障碍。在很多时候，人们并不期望为了实现积极回报而出现大量的异常。事实上，因为一个公司的一系列积极的回报alpha;是继续生产过剩的股东回报风险调整后的预期收益，本着公司一贯“超过市场预期”原则，公司的执行该是真正特殊的且很少见的。还有一个问题就是:什么绩效评价方法与股东财富创造高度相关?
修正后的经济增加值是一种高水平的绩效评价方法
绩效评估的操作方法显然应该从获得一个给定公司在营业收入方面的绩效入手。然而，由于税后净营业利润既不能知道使用多少资本产生给定的收入水平，也不能说明投资资本所要求的回报率，所以它不是一个合适的方法。因此，一个适当的绩效评价方法应该包括税后净营业收入，投入资本的数量和所需的资本回报率。
什么是经济增加值？
经济增加值被定义为EVA= NOPAT - kW(NA)，kW是加权平均资本成本,NA为调整后的期初净资产的账面价值。在方程中，NOPAT是净营业利润 增加坏账准备金 后进先出法增加的储备 商誉摊销 增加的净资本化研发费用 其他营业收入(包括被动投资收入)-现金业务税款。可以从公司总资产减去无息流动负债，再通过先前讨论过的调整可以得出基于方程的公司净资产。换而言之，净资产反映公司实际资产的总账面经济价值。
修正后的经济增加值对经济增加值的修正动机部分来源于从基于市场的加权平均资本成本得出资金成本是经济增加值在资产账面经济价值中的使用。为了推断股东财富的变化，根据市场得出的资本成本应该应用于公司资产的市场价值。因此，对于一个给定的时间t的修正后的经济增加值可以从以下得到：REVAt = NOPATt-kw(MVt-1)，其中 NOPATt是公司在t时期期末的NOPAT，而MVt-1是公司资产在t-1时期期末的市场总价值。通过t-1时期期末公司权益的市场价值加上公司总债务的账面价值再减去无息流动负债，就可以得到MVt-1。
经济增加值与修正后的经济增加值的比较
EVA和REVA关键区别在于REVA是在t-1时期的期末评估t时期的公司资本费用的市场价值，而不是根据实际资产的账面经济价值。
下面的例子强调了EVA和REVA在股东财富影响中的潜在不同。假设一个投资者在今年年初持有一股XYZ公司的股票，目前股票市场交易为每股50美元，股票账面经济价值为每股40美元。假设投资者和其他市场参与者预计明年这支股票上涨10%，投资者预计这10%回报公司的是市场价值是50美元，而不是账面价值40美元，也就是说，投资者预计每股有5美元的收益，而不是4美元。EVA和REVA的对比可以看到在这种情况下，假设公司完全是权益融资和股本融资，这个公司是10%的的加权平均股本成本，进一步假设该公司今年年初持有100股股票(周期t = 0)。因此，公司的账面经济价值为40美元的100倍，即4000美元，公司的市场价值是100 * 50美元，即5000美元，在一年中如果公司生成的投资资本为450美元的NOPAT ，在EVA和REVA形式下该公司该如何做?该公司在t=1时期形成的经济增加值为EVA1=NOPAT1-$4000*10%=$450-$400=$50，根据结果，我们可以知道该公司为其股东创造了50美元的价值，现在考虑该公司的REVA:REVA1=NOPAT1-$5000*10%=$450-$500=-$50.根据REVA的结果，该公司股东价值损失了50美元的。
公司的管理应该对其在此期间的绩效满意吗?它产生了积极的EVA和消极的REVA。公司的资本成本为10%，其资产的市场价值回报率为8%，资产的账面经济价值回报率为11.25%。因为这个公司的投资者可以将其每股50美元的资产投资于其他公司同等风险资产从而生成所需的10%的回报，公司的市场价值8%的NOPAT，在我们看来，存在补偿不足的问题。这个例子虽然简单，但是展示了为什么一个公司实现的营业利润要低于其股东要求回报，但是似乎是基于EVA创造股东价值，这可能是第一次使用REVA的理由。
EVA的另一个困难提供了使用REVA的第二个理由。从概念上讲，不管我们使用NOPAT和加权
剩余内容已隐藏，支付完成后下载完整资料
资料编号：[147332]，资料为PDF文档或Word文档，PDF文档可免费转换为Word
以上是毕业论文外文翻译，课题毕业论文、任务书、文献综述、开题报告、程序设计、图纸设计等资料可联系客服协助查找。
