ESG对长期股东价值创造的重要性：文献与实践
原文作者Zumente Ilze;ensp;Bistrova Jūlija
摘要：本文旨在探讨ESG如何为长期股东价值创造增加价值，并了解企业是否意识到ESG的积极影响，从而提高ESG意识。本文通过对学术文献进行定性内容分析，首先旨在确定股东价值是否受到企业ESG意识的正向影响。其次，为了检验公司是否越来越意识到ESG的重要性，将中欧和东欧(CEE)上市公司的使命宣言与其十年前的版本进行了比较。通过该分析，我们可以得出结论，公司是否已将注意力转移到ESG因素作为其存在目的的一部分，因此，长期股东价值创造是交易所上市企业的主要目标之一。内容分析结果表明，可持续发展意识较高的公司通过提高财务业绩、管理质量以及降低风险指标来确保股东价值创造。此外，声誉、利益相关者信任、员工满意度和敬业度等定性非财务因素对长期价值的影响比纯粹的财务问题更为显着。这一理论趋势得到以下事实的支持：可持续发展实践和以消费者为导向的关键词在中东欧公司的使命陈述中占主导地位，而与股东和利润相关的关键词在 2012年至 2021年期间经历了最显著的下降。本研究的独特之处在于它着眼于公司如何倾向于提高ESG意识，将可持续发展观点纳入其使命宣言，以应对全球可持续发展趋势。
关键词：披露；CEE；ESG；公司价值；股东价值;可持续性
1.简介
多年来，公司的使命宣言发生了巨大变化。如果之前有公开辩论谁的利益应该放在首位，股东理论 [1] 建议的是短期利润最大化，而利益相关者理论 [2] 所描述的是更广泛社会的长期总价值最大化，最近，重点已大幅转向更可持续、更长期的价值创造版本。股票市场和投资者已经证明了这一点，截至2019年，标准普尔500 指数公司价值的84%由无形资产组成 [3]。这意味着，如果从历史上看，投资者愿意主要为不动产、设备和机器等有形资产支付费用，那么如今公司的价值主要由声誉、企业文化和客户忠诚度等无形价值组成。此外，公共利益已经从将公司视为单纯的金融市场参与者转变为应该为社会和环境福祉做出贡献的参与者。
虽然最初股东价值主要描述了短期利润导向，但现在这个概念越来越倾向于反映组织需要以负责任和可持续的方式采取行动，以确保其在长期经济中的地位。越来越多的关注点放在股东的长期价值保存和可持续性上[4]。
将环境、社会和治理 (ESG) 概念作为衡量可持续发展绩效的变量的探索表明，短期回报和长期价值之间的权衡几乎不存在，可持续性越高的公司不仅表现在环境和社会相关因素方面，同时也保证了合法所有者更高的预期回报，表明“行善必有回报”[5]。
虽然可持续性是一个广泛、多方面且难以衡量的概念，但ESG是对公司可持续性和企业社会绩效的具体量化衡量，从而使人们能够更好地了解社会责任努力对公司财务和运营的可量化成果的影响性能[6]。在当前的商业和学术文献中，将ESG因素整合到投资选择过程中作为一种选择可持续投资的方法已经成为趋势。造成这种情况的主要原因之一是ESG披露和努力影响公司价值和财务业绩的巨大力量。学术文献在很大程度上倾向于支持积极的ESG和企业财务绩效关系，例如，弗里德等人的一项元研究 [7]，在他们样本中的 2200 篇学术论文中，约有90%显示，可持续发展实践更好的公司的财务业绩有所改善。此外，其他运营和利益相关者相关因素，例如长期增长和声誉，受到更高ESG绩效的积极影响 [8]。发现受ESG影响的因素基本上与用于定义股东长期价值的关键标准相对应，这表明这两个概念之间存在相互关联。此外，以ESG衡量的对可持续性的关注是公司如何为所有利益相关者创造价值，包括股东寻求的财务回报。
2.文献综述
2.1.ESG表现及其对公司业绩的影响
根据研究，如今投资者使用ESG数据的主要原因是其与投资业绩的相关性。其他原因，如客户要求和道德考虑，排在第二位，这表明财务考虑仍然主导着对ESG信息的需求，而不是道德原因，正如 [9] 所建议的那样。探索企业社会绩效（或 ESG）与财务绩效之间关系的研究线索一直在不断增长。当今最广泛的证据之一是 Friede 等人进行的元研究。2015 年 [7]，该研究汇总了1970年至2014年底期间进行的大约2200项实证研究的现有证据。作者采用了两步研究方法，将计票方法与计量经济学研究汇总或分析相结合。两种方法的结果具有可比性，并且总的来说，证实了投资ESG的积极商业案例。作者得出结论，大约90%的学术论文或大约2100项研究表明财务业绩与ESG之间存在非负相关关系。 Clark 和 Viehs [6] 也提供了大致相似的结果，大约 88% 的研究揭示了更高的可持续性对财务的积极影响。
虽然更高的股票回报或会计记录方面的财务业绩是这种关系的结果，直接转化为更高的公司价值，但文献发现了一系列中介因素，这些因素似乎缓和了ESG与公司价值的关系。正如 Brooks 和 Oikonomou 在 2018 年 [10] 的综合文献综述中所总结的那样，ESG 披露的主要原因包括公司在合法性和减少监管负担、提高声誉、提升品牌价值和员工积极性方面所做的努力。其次，企业社会绩效和ESG披露可能会通过其风险指标影响其价值。基于风险收益权衡，理论上较低的风险概况应与较高的价值相关联。与预测一致，Sassen 等人（2016 年）发现ESG绩效与公司风险之间存在负相关关系 [11]。同样，Henisz、McGlinch 和 Giese 测试了ESG与信用风险指标的相关性，并证实ESG绩效的提高与公司的信用风险降低有关 [12,13]。
此外，股权成本被认为是影响公司价值的调节因素。现有文献主要支持ESG绩效可能降低股权成本的假设。达利瓦尔等人调查了公司的 CSR 披露与权益成本的关系，发现增加CSR披露活动降低了随后几年的权益成本 [14]。Ng和Rezaee提出了这一研究方向，并同样发现ESG绩效与股权资本成本之间存在负相关关系。在他们的研究中，只有环境和社会支柱对资本成本造成了重大影响[15]。
由于缺乏对企业责任问题如何影响价值驱动因素的详细了解，在平衡企业责任与公司的财务和非财务业绩之间存在很大困难。只有少数作者，例如 Aguinis 和 Glavas (2012)，试图将这些潜在影响整合到示意图模型中 [16]。与个别研究相比，他们的文章整合了庞大且异质的文献。作者认为，公司 CSR 工作的成果或效果可以概括为：（1）财务业绩，（2）公司特定因素，如公司能力、风险降低和员工敬业度提高，（3）更多的公司外部因素，如声誉、消费者忠诚度和利益相关者关系。 Malik (2015) 得出了类似的结论，他对现有文献进行了全面审查，发现企业社会责任具有与公司的价值提升措施相关的三个主要影响领域：(1) 绩效，(2) 管理，(3) )财务报表相关措施[17]。
通过结合现有的关于长期股东价值创造的知识以及更好的ESG表现对公司业绩的影响，这些概念之间似乎存在通过价值驱动因素的联系，这将在本文的分析部分进行更详细的研究。
2.2.股东价值观念的演变
几十年来，关于公司应努力满足谁的利益一直存在争议：短期财务目标或长期财务外利益。虽然这两个术语都用于表示弗里德曼 [1] 提出的股东理论和弗里曼 [2] 提出的利益相关者理论所强调的公司存在理由的矛盾目标，但引入ESG概念作为两者之间的变量可以说，这些目标服务于最终受益者，不仅是公司合法所有者的财务目标，也是受影响各方（客户、社会、员工和其他利益相关者）更广泛的利益。
有大量的学术文献发现，利益相关者的利益考虑并不总是与利润最大化的努力相矛盾。因此，Donaldson 和 Preston (1995) 描述的工具性利益相关者理论表明，通过考虑所有利益相关者来运营的公司在盈利能力等“传统绩效条款”方面也表现更好[18]。旨在满足利益相关者需求的企业社会活动和道德原则实践是用于实现良好财务业绩的工具[19]。在考虑股东从其公司获得的长期价值时尤其如此。
关于这一主题的最初学术文献主要强调股东价值概念的财务方面。例如，Rappaport (1986) 提出股东价值受销售增长率、营业利润率、营运和固定资本投资、所得税、资本成本和竞争优势期的驱动。随着时间的推移，财务重点得到了更多组织和外部利益相关者相关方面的补充[20]。特别是，在考虑长期价值保存时，建议应考虑额外的价值驱动因素，包括声誉因素和客户意见以及更长期的战略定位[21]。此外，Jensen (2002) 对比了竞争方法并提出了“开明 [长期] 价值最大化”的概念，该概念认为公司的运营也反映了所有关键利益相关者的利益 [22]。此外，关于利益相关者，Moir等人(2007) 提出了一个将利益相关者和股东价值联系起来的模型，表明利益相关者的行为通过其对公司竞争优势的影响，影响以下三个价值驱动因素之一：(1)提高绩效，(2)降低资本成本，(3)降低资本密集度。最终转化为股价和公司财务价值的变化[23]。作为补充，Lazonick和OSullivan (2000) 认为股东价值可以被视为描述公司治理的术语，尤其是将其视为与利润分配（股息）和公司股票市场表现的决策相关的概念[24] 。
Porter和Kramer (2011) 提出了ESG或企业责任的概念与股东价值之间的潜在联系，他们阐述了共享价值的概念 [25]。该理论侧重于经济和社会价值之间的相互关系，基于三种主要的应用方法：通过专用产品和市场、通过生产力、获得竞争优势和当地社会发展（包括利益相关者参与）。联合国（UN）等国际组织也对这一概念进行了分析和阐述。由联合国全球契约和负责任投资原则开发的独立工具提供了一种方法来解释公司的可持续发展努力如何促进整体绩效。该模型表明，股东价值受三个方面的影响：(1) 收入增长，(2) 意味着成本节约的生产力， (3) 完善的风险管理框架 [26]。
最后，Bistrova和Lace [4]提出了一个关于股东价值及其可持续性的包罗万象的命题，他们开发了一个假设的股东价值衡量模型。基于对学术文献的内容分析，作者提出股东价值及其可持续性是由以下提供：（1）盈利能力，（2）直接影响公司资本成本的资本预算，（3）问责制来创造和衡量的和管理道德，（4）公司治理质量，（5）公司的创新能力。关于创新能力和具体的绿色创新潜力，Chouaibi 等人（2021）发现绿色创新充分调节了ESG与财务绩效之间的关系 [27]。 2014 年，Bistrova 和 Lace 使用中东欧国家的股票市场数据验证了他们最初的股东价值模型 [28]。最终，除了维度 (1) 至 (3) 之外，该列表被修改为包括 (4) 收益质量和 (5) 所有权特征。作为研究的一部分，作者使用使命陈述分析来评估其股东的长期价值创造是否也被中东欧的公司优先考虑。通过分析 85 家上市公司的使命宣言，作者发现只有大约 30% 的样本提到了对股东的承诺，较高比例的提及归因于客户、质量、领导力和市场地位。
随着全球趋势向可持续发展方向转变，预计这些变化将反映在这十年期间对使命陈述的更新中，为研究的第二部分提供基础。 Analou 和 Karami [29] 得出结论，使命宣言在公司制定全面可持续发展战略的过程中发挥着重要作用。如 Duygulu 等人所示 （2016 年），战略上一致的使命宣言的重要性对于成功的可持续发展绩效至关重要，不仅对于大型全球公司这样，而且对于中小型实体 [30]也是如此。此外，事实证明，在其使命陈述中提及公司的基本业务驱动因素会对其财务业绩产生积极影响 [31]，因此表明使命陈述对整体业务绩效的重要性 [32]。
参考文献
[1]Friedman, F. A Friednzan Doctrine. New York Times Magazine. 13 September 1970. [2]Freeman, R.E. Strategic Management: A Stakeholder Perspective; Prentice-Hall: Englewood Cliffs, NJ, USA, 1984.
[3]Ocean Tomo. Intangible Asset Market Value Study. 2019.
[4]Bistrova, J.; Lace, N. Defining Key Factors to Sustain Maximum Shareholder Value. J. Financial Stud. Res. 2012, 2012, 1–14.
[5]Margolis, J.D.; Elfenbein, H.A.; Walsh, J.P. Does it Pay to Be Goodhellip;and Does it Matter? A Meta-Analysis of the Relationship between Corporate Social and Financial Performance. SSRN Electron. J. 2009, 1001.
[6]Clark, G.L.; Viehs, M. The
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Article
ESG Importance for Long-Term Shareholder Value Creation: Literature vs. Practice
Ilze Zumente and Julija Bistrova *
Faculty of Engineering Economics and Management, Riga Technical University, LV-1048 Riga, Latvia; ilze.zumente@edu.rtu.lv
* Correspondence: Julija.Bistrova@rtu.lv
copy;check for updates
Citation: Zumente, I.; Bistrova, J.
ESG Importance for Long-Term
Shareholder Value Creation:
Literature vs. Practice. J. Open Innov. Technol. Mark. Complex. 2021, 7, 127. https://doi.org/10.3390/joitmc7020127
Abstract: This article aims to detect how ESG adds value to the long-term shareholder value creation and to discover whether businesses are aware of positive ESG effects and, therefore, whether they will become more ESG-conscious. By conducting a qualitative content analysis on the academic literature, this article firstly aims to determine if shareholders value is positively affected by corporate ESG awareness. Secondly, to test whether companies are becoming more conscious about the importance of ESG, the mission statements of publicly listed Central and Eastern European (CEE) companies are compared to their decade-old versions. This analysis allows us to conclude on whether companies have shifted their attention to the ESG factors as a part of their purpose of existence and, therefore, for long-term shareholder value creation, which is one of the main goals of the exchange-listed enterprises. The content analysis results show that companies with higher sustainability awareness ensure shareholder value creation via improved financial performance, management quality as well as reduced risk metrics. Additionally, qualitative nonfinancial factors such as reputation, stakeholder trust, employee satisfaction and engagement provide an even more significant effect on the long-term value than the pure financial matters. The theoretical trend is found to be supported by the fact that sustainability practice and consumer-oriented keywords dominate the mission statements of CEE companies, while keywords related to shareholders and profit experienced the most significant decrease from 2012 to 2021. The present research is unique as it looks at how companies tend to become more ESG aware, integrating the sustainability perspective into their mission statements in response to the global sustainability trend.
Keywords: disclosures; CEE; ESG; firm value; shareholder value; sustainability
Received: 4 April 2021
Accepted: 30 April 2021
Published: 6 May 2021
Publishers Note: MDPI stays neutral with regard to jurisdictional claims in published maps and institutional affiliations.
Copyright: copy; 2021 by the authors. Licensee MDPI, Basel, Switzerland. This article is an open access article distributed under the terms and conditions of the Creative Commons Attribution (CC BY) license (https:// creativecommons.org/licenses/by/ 4.0/).
1. Introduction
The mission statements of corporations have changed tremendously over the years. If previously there was an open debate on whose interests should come first一shorter-term profit maximization, as suggested by Shareholder theory [1], or longer-term total value maximization for wider society, as described by the Stakeholder theory [2]一recently, the focus has heavily shifted towards the more sustainable, more long-term-oriented version of value creation. The stock markets and investors have proven this point by the fact that, as of 2019,84% of the Samp;P500 company value consisted of intangible assets [3]. This means that if historically investors were willing to pay mainly for physical assets such as property, equipment, and machinery, then nowadays the value of the companies consists largely of intangible values such as reputation, corporate culture, and customer loyalty. Additionally, public interests have shifted from seeing corporations as solely financial market participants to actors that should contribute to the well-being of society and the environment.
While initially the shareholder value mainly described short-term profit orientation, nowadays the concept increasingly leans towards reflecting the need to act responsibly and sustainably for the organization to ensure its place in the economy in the long term. More and more focus is put on long-term value preservation for the shareholders and sustainability [4].
The exploration of the Environmental, Social and Governance (ESG) concept as the variable measuring the sustainability performance suggests that the trade-off between short-term returns and long-term value is hardly existent一the higher sustainability companies not only perform better on the environment and society-related factors, but also ensure higher expected returns for the legitimate owners, indicating that “it pays off to do good” [5].
While sustainability is a broad, multifaceted, and hardly measurable concept, ESG serves as a specific quantitative measure of a companys sustainability and corporate social performance, thus allowing one to better understand the impact of social responsibility efforts on quantifiable outcomes of the companys financial and operational performance [6]. Integration of ESG factors in the investment selection process as a method for choosing sustainable investments has
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