附录B 外文原文
Good for the firm, good for the society? Causal evidence of the impact of equity incentives on a firmrsquo;s green investment
Abstract
Green innovation can assist firms in achieving corporate social responsibility legitimacy among their stakeholders. However, we have limited knowledge about how to encourage firms toward it. Using a sample of Chinese firms, we examine the effect of executive equity incentive plans (EEIPs) on green innovation. Our baseline results indicate that EEIPs promote firmsrsquo; green innovation and the importance of green patents in their patent portfolio. This positive effect mainly exists in restricted stocks, rather than stock options. After addressing potential endogeneity problems by adopting instrumental variable regression method, difference-in-difference method and an entropy-balanced sample research design, we find a causal effect of EEIPs on green innovation. This positive effect is pronounced in firms facing greater environmental risks. Further analysis suggests that green innovation helps in promoting the firmrsquo;s environmental outcomes, without an adverse effect on performance.
Key words Green innovation; Corporate social responsibility; Green patent; Equity incentive
1.Introdution
Environmental issues have been one of the major economic and social challenges in recent decades. Regarded as the largest contributor to these issues, firms have been increasingly under scrutiny for transgressions such as the release of toxic materials and emissions in the environment (Berrone et al., 2013). Investors allegedly discount stock prices of “polluting” firms, consumers prefer environmental-friendly products and services, and governments implement environmental regulations that place a cost on pollution (Berrone et al., 2013; Hart, 1995). Facing mounting pressure from various stakeholders, firms incorporate green investment into their business strategies to mitigate environment-related risks (Hart, 1995; Li et al., 2018).
One important response to environmental scrutiny is to invest in green innovation. Green innovation refers to the improvement of products, processes, and services that reduce the environmental burden or achieve sustainability development by using novel methods for treating emissions, recycling, or reusing waste, and identifying cleaner energy sources among others (Brunnermeier amp; Cohen, 2003). In comparison with other environmental practices, green innovation is a way of integrating economic growth and environ- mental sustainability. Green innovation is a key factor for companies to achieve unique competitiveness and a better quality of life for society (Dangelico amp; Pujari, 2010; Magat, 1978). Moreover, a firmrsquo;s green innovation has positive externalities to other firms (Rennings, 2000). Its products are quasi-public goods because firms not investing in green innovation may be able to reap benefits from those that successfully do (Berrone et al., 2013). Besides, green innovation investment is risky. Such investment may or may not result in positive returns to a firm in the long term (Ahuja et al., 2008). Predictably, firms lack incentives to engage in green innovation. Thus, it is imperative to examine the underlying contributing factors to motivate firms toward it.
The objective of this study is to examine whether executive equity incentive plans (EEIPs) motivate a firmrsquo;s green innovation. Previous studies on the determinants of green innovation focus on the pressures stemming from governmental environment regula- tions (Brunnermeier amp; Cohen, 2003). Several studies investigate the effectiveness of specific environmental policy instruments (e.g., standards, permits, environmental protection tax, and emissions charges) on green innovation (Demirel amp; Kesidou, 2011; Jaffe amp; Palmer, 1997; Porter amp; Linde, 1995) while others study stakeholdersrsquo; roles in a firmrsquo;s adoption of green innovation (Kassinis amp; Vafeas, 2006; Peng amp; Lin, 2008). These studies primarily explore the impact of the government or external factors on green innovation. There is considerable variation across firms that remains unexplained. To bridge this gap, researchers have recently begun paying attention to the role of organizational structures (De Canio, 1998; De Canio amp; Watkins, 1998; Ziegler amp; Rennings, 2004), corporate governance (Amore amp; Bennedsen, 2016; Kock et al., 2012), and CEO characteristics in green innovation (Tang et al., 2018). However, as a means of important incentive to firms, whether and how the implementation of EEIPs influences green innovation activities remains unexplored. Our study attempts to bridge this gap.
The existing literature is quite controversial about the actual effect of equity incentive plans on innovation. Some literature points out that equity incentive plans may alleviate certain agency problems between executives and shareholders, retain core talents, induce managerial effort, overcome managerial risk aversion, and take a long-term focus (Coles et al., 2006; Guay, 1999). However, some scholars pointed out that the equity incentive scheme is difficult to effectively motivate executives due to its welfare effect, may cause executives to pay too much attention to short-term stock price fluctuations and the companyrsquo;s short-term performance, and to ignore investment in corporate innovation (Cheng amp; Warfield, 2005). Therefore, whether equity incentive can promote green innovation is an empirical issue.
Our study is further motivated considering that previous studies primarily use survey data (e.g., Anton et al., 2004; Christmann, 2000) or green patent data from manufacturing firms (e.g., Berrone et al., 2013; Brunnermeier amp; Cohen, 2003). We attribute the limitations to the challenge of measuring green innovation activities and obt
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附录A 译文
股权激励对公司绿色投资影响效应的因果证据
摘 要
企业实施绿色创新活动有助于企业的利益相关者实现企业社会责任的合法性。然而，对于激励企业进行绿色创新的做法，大部分学者的认知有限。因此，本文以中国企业为样本，考察了高管股权激励计划(EEIPs)对绿色创新的影响。我们的基线结果表明，高管股权激励计划促进了企业的绿色创新和绿色专利在其专利组合中的重要性。这种积极的影响主要存在于限制性股票中，而不是存在于股票期权中。通过工具变量回归方法、差分法和熵平衡样本研究设计解决潜在的内生性问题，发现高管股权激励计划对绿色创新的因果效应。这种积极的影响在面临更大的环境风险的公司中很明显。本文进一步分析表明，绿色创新有利于促进公司的环境效益，而不会对企业的经营业绩产生不利影响。
关键词：绿色创新、企业社会责任、绿色专利、高管股权激励
1 . 介绍
环境问题一直是近几十年来主要的经济和社会挑战之一。公司是造成这些问题的主要原因，它们越来越多地因释放有毒物质和在环境中排放等违规行为而受到审查。据称，投资者贴现了“污染”公司的现金流，从而得知消费者更喜欢提供环保产品和服务的公司，于是政府实施了降低污染成本的环境法规。面对来自各种利益相关者的越来越大的压力，企业将绿色投资纳入其商业战略，以减轻与环境相关的风险。
对环境审查的一个重要举措是审查企业是否投资于绿色创新。绿色创新是指通过使用新方法处理排放、回收或再利用废物，并确定清洁能源，对产品、过程和服务进行再利用，从而减轻环境负担或实现可持续性发展。与其他环境实践相比，绿色创新是一种将经济增长和环境可持续性相结合的方式。绿色创新是企业实现独特竞争力和更好的社会生活质量的关键因素。此外，公司的绿色创新对其他公司具有正外部性。它的产品是准公共产品，因为不投资于绿色创新的公司可能会从中那些成功的公司中受益。此外，企业绿色创新的投资也存在风险。这种投资可能会给一家公司带来长期的正回报。可以预见，企业缺乏从事绿色创新活动的动力。因此，有必要检查潜在的激励企业进行绿色创新的因素。
本研究的目的是检验高管股权激励计划(EEIPs)是否激励了公司的绿色创新。以往关于绿色创新决定因素的研究主要集中在政府环境法规所产生的压力上。一些研究调查了具体的环境政策工具的有效性，其他人研究利益相关者在公司采用绿色创新中的作用。这些研究主要探讨了政府或外部因素对绿色创新的影响。不同的公司之间存在着相当大的差异，但这一点仍然无法解释。为了弥补这一差距，研究人员最近开始关注组织结构的作用、公司治理，以及绿色创新中的CEO特征。然而，作为对企业的一种重要激励手段，EEIPs的实施是否以及如何影响绿色创新活动仍未被探索。我们的研究试图弥补这一差距。
关于股权激励计划对创新的实际影响，现有文献还存在争议。一些文献指出，股权激励计划可以缓解高管与股东之间的某些代理问题，保留核心人才，诱导管理层努力，克服管理层风险规避，并长期关注这些问题。然而，一些学者指出，股权激励方案难以有效激励高管是因为其福利效应，可能导致高管过于关注短期股价波动和公司的短期业绩，并忽视企业创新投资。因此，股权激励是否能促进绿色创新是一个实证问题。
考虑到以前的研究主要使用调查数据或来自制造公司的绿色专利数据。我们将这些局限性归因于衡量绿色创新活动和获取绿色专利数据的挑战。根据阿莫尔和本内森的方法，我们采用了来自中国企业样本的独特的绿色专利申请数据，来获得企业进行的绿色创新活动的数据。该数据库提供了关于基础发明的特性的详细信息，这是有利于根据技术内容对不同类型的创新进行分类。另一个动机是我们研究的新兴市场焦点。中国等新兴市场在经济发展过程中经历了严重的污染问题。因此，促进企业层面的绿色创新，符合国家政府，尤其是新兴市场政府的最大利益。因此，我们的研究结果将为其他新兴市场在推动更好的绿色创新方面提供了宝贵的经验教训。
利用2006-2018年中国企业的绿色专利申请和EEIPs的数据，我们发现拥有EEIPs的企业比没有EEIPs的企业在绿色创新方面有更多的投入，EEIPs强度越高，绿色专利申请越多。对于EEIPs的形式，我们发现限制性股票在绿色创新中发挥着重要作用，而股票期权则没有影响。EEIPs还提高了绿色专利在其专利组合中的重要性。通过采用工具变量回归方法、倾向得分匹配(PSM)样本的差异法(DID)和熵平衡样本研究设计来减轻潜在的内质性后，基线结果是稳健的。我们的研究结果与EEIPs协调经理和股东的利益，并激励经理采取额外的创新战略的观点基本一致。通过参与倡议和进行风险性的绿色投资，EEIPs推动管理者进行重大的努力和组织变革，以提高公司的竞争优势。因此，由于绿色投资成功，环境成本降低，绩效提高，企业价值增加。进一步的分析表明，当企业面临更大的环境风险时，它们参与绿色创新的可能性越大，这表明更大的环境压力使其对拥有EEIPs的管理者来说更加重要。进一步的分析表明，绿色创新促进了公司的环境结果，而不会对公司的业绩产生不利影响。我们提供的证据表明，从事绿色创新活动的企业为建立一个更好的世界贡献自己的力量，并帮助企业获得可持续的竞争优势。
我们发现主要有两项贡献。首先，我们推进了关于EEIPs与创新之间关系的文献。关于EEIPs和创新活动的文献主要关注EEIPs对一般创新的影响，研究结果复杂。我们专门利用了一家公司的绿色专利申请。通过使用绿色专利的新数据，我们观察到绿色创新活动对管理激励的响应。此外，通过探索EEIPs与外部因素的相互作用，我们证明了EEIPs对绿色创新的影响取决于监管压力下的环境风险。我们进一步指出，这种效应也可以提升公司的环境绩效。因此，我们在EEIPs与创新之间的关系上取得了进展，对EEIPs和企业绿色行为产生了一定的见解。
其次，我们的工作拓展了关于绿色创新的决定因素和经济后果的文献，由于其协调经济增长和环境保护的潜力，受到决策者和诸多学者的高度关注。然而，正如一些研究所述，企业内部因素与环境活动之间关系的因果方向一直是一个挑战。有限的经验证据表明，它是否以及如何协调经济增长与环境保护可以通过EEIPs和绿色创新之间的因果关系来确定。因此，实施EEIP以促进其绿色创新，从而实现更好的财务和环境绩效。故推广它有利于企业和其整体环境。因此，EEIPs对环境有一定影响。
本文的其余部分继续进行如下：第二节回顾文献并进行假设；第三节描述样本、数据、变量和模型；第四节报告了实证结果；第五节得出结论。
2 . 文献综述和假设的发展
2.1.关于绿色创新的相关文献
绿色创新是一种整合经济增长和可持续性的方式，是企业提高竞争力和提高社会生活质量的关键因素。传统上，企业认为环境投资是一种与企业增长、竞争力和盈利能力目标相矛盾的做法。然而，利益相关者（如消费者、供应商和投资者）的环境意识和政府对企业施加的减少对环境影响的压力正在上升。公司在开发新产品和服务时，应考虑社会和环境问题。因此，企业必须不断创新，以利用市场机会和动态，并在遇到日益严重的环境限制时，应对消费者的需求和生活方式的变化。只有将环境问题纳入其战略，他们才能获得独特的竞争优势。然而，公司的绿色创新对其他公司具有正外部性。绿色创新的产品是准公共产品，因为不投资于绿色创新的公司可能会从那些确实投资于绿色创新的公司中获益。此外，绿色创新投资也存在风险。这种投资可能会给一家公司带来长期的正回报。可以预见，企业缺乏从事绿色创新的动力。因此，有必要研究激励企业进行绿色创新的潜在贡献因素。
以往的研究主要集中在政府环境法规如何从宏观层面激励企业的绿色创新行为。一些研究已经考察了由环境调节产生的减排压力与绿色创 新之间的关系。他们强调，环境政策工具（标准、许可、环境保护税和排放费用）为企业提供了最大的绿色投资激励因素。然而，我们对如何鼓励企业层面的环境研发的认知有限，尤其缺乏对企业内部因素作用的认知。研究人员最近开始关注组织结构的作用、公司治理、绿色创新的CEO特征。然而，作为对企业的一种重要激励手段，环保企业是否以及如何影响绿色创新活动仍未被探索。因此，我们的研究考察了EEIPs是否激励了公司的绿色创新，以及在什么条件下的效果更强。
2.2.EEIPs的背景及相关文献
股权激励计划在发达国家的企业中被广泛应用，长期以来一直被认为是协调管理者和股东利益、减轻机构冲突和信息不对称的有效机制。与其他新兴市场类似，中国企业的公司治理普遍较弱，代理问题很严重。因此，中国证券监督管理委员会(CCRC)发布了正式的规定（“股权激励计划条例（试行）），规定了企业授予股权激励的一般规则，包括限制性股票和股票期权，旨在调整经理和股东的利益，在2005年底。这些规则包括拨款程序、信息披露和监管监督。此后，采用EEIPs的上市公司数量大幅增加。例如，在2006-2018年期间，有1190家（约占30%）的上市公司采用了EEIPs.
对于美国上市公司来说，EEIPs所附带的限制是自愿的。在中国，上市公司必须制定业绩归属条款。在归属限制方面，中国企业几乎一致使用净利润增长率等会计数据作为其归属条件下的绩效指标。基于绩效的EEIPs可以在实现绩效目标的条件下实施，这与传统的EEIPs不同。自我国现代公司治理意义上的股权激励机构成立以来，它具有时间授予条款和基于绩效的双重条件。贝蒂斯等人指出绩效归属条件可以改善EEIPs的协同激励，而绩效股权激励的这种效果强于传统股权激励。基于绩效的EEIPs的时间归属提供要求管理层在给予股权激励后，超过提前期限，持有股票期权或限制性股票。采取中国上市公司提出的限制性股票激励计划。以2017年为例，限制性股票激励计划规定，限制性股票在授予后12个月内不得授予，并在遇到年度业绩障碍后，平均三年内每年授予一部分资金。
除了高管股权激励计划外，员工持股计划也是另一种激励计划。EEIPs和ESOP都是协调股东和工人利益、改善公司治理和提高公司竞争力的制度安排。然而，两者在系统设计上存在着许多差异。首先，是实现的方式。EEIPs主要授予限制性股票和股票期权，并具有业绩归属条件。员工持股计划主要包括从二级市场购买股票或认购非公开发行的股票。第二，定价模式。对于新兴企业，企业可以自行设定价格，但价格不得低于相关规定。然而，ESOP中的股票价格通常与股票的来源有关。三是管理模式，EEIPs允许高管决定是否解锁股票或行使期权，只要他们符合业绩条件。在ESOP中，员工持有的股份由一个股东委员会集中管理。股票交易须由股东委员会投票表决。第四，归属条款。EEIPs包含多年的基于绩效的归属条件,而ESOP通常没有性能评估。
因此，EEIPs更加注重为管理者提供更好的激励，而ESOP的目标是留住有价值的员工，并将他们的利益与股东的利益联系起来。员工持股计划在中国的实施开始的时间相对较晚。2014年，中国证监会发布了《关于上市公司员工持股计划试点实施的指引》。员工持股计划的样本很少。所以，我们主要关注EEIPs。
关于股权激励措施的影响有两种相互竞争的观点。利益协调观点表明，股权激励计划可以产生积极的效果，并成为最常见的创新激励调整方法来留住高管，诱导管理层努力，克服管理层的风险厌恶，并诱导最佳的冒险行为。当经理和股东的利益有效地保持一致时，经理就不太可能隐瞒私人信息并参与收益管理。大量的文献表明，授予员工的股票或期权可以提高公司的生产力和业绩。在非国有控制公司的董事授予期权后，发现积极的绩效变化。纳加尔等通过证明基于股票价格的激励措施减轻了管理信息披露机构的问题，提高了公司的价值，来支持这一理论。
然而，之前的一些研究认为，股权激励可能导致管理层的机会主义行动，从而导致负面影响。EEIPs可能会导致管理者过分关注短期股价波动和公司的短期表现，这将导致会计操纵活动，忽视对企业创新的投资。因此，股权激励能否促进绿色创新是一个实证问题。
2.3.假设发展
首先，根据“安静生活”的论点可知，关于减少机构问题，当管理者s尚未接触到有效的治理和激励时，他们倾向于通过采取更少的需要重大管理努力和组织变革的举措来提取个人租金。绿色创新是一项相对较新和复杂的活动，需要改变和额外的管理努力，因为它涉及到内部流程的复杂重新设计和绿色能力的发展，新方法的引入和研究问题。因此，公司总体总体模式的重大转变很可能需要组织上的变革。经理们对现有的商业模式感到满意，也不愿意进行需要彻底创新的变革。然而，EEIPs可以减轻股东和管理层之间在复杂和长期风险投资方面的代理冲突，并鼓励管理者勤奋和负责任，通过发展绿色能力来最大化其预期回报。他们将更加努力地应对，寻找新的方法来克服这些环境问题，并减轻环境风险，以避免对不遵守法规和失去竞争力的惩罚。
EEIPs更有可能说服管理者感知企业长期环境风险的潜在成本，积极反思自身绿色发展的不足，实现绿色创新的独特竞争优势和潜在效益，有效弥补公司治理机制的固有缺陷，克服组织对变革的惯性。因此，EEIPs可以提高管理者的主动性，识别外部市场机会，感知和应对外部环境风险。那些将环境问题视为市场机会的管理者，更有能力抓住绿色创新对客户、供应商和竞争对手的重要性。他们倾向于启动环境战略，研究和开发新产品，以满足消费者的需求，与供应商合作，共享创新风险，专注于竞争对手战略，争夺市场份额，最终获得竞争优势。先前的文献发现，环境问题会使得企业的绩效恶化和估值产生损失，比如环境诉讼和违规。企业的企业社会责任(CSR)声誉和环境游说努力可以在这些环境事件中保护股东财富。通过绿色创新战略，企业不仅可以提高节能减排的环保性能，还可以生产出与竞争对手相比更具绿色差异化的产品，从而获得新的市场份
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